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证券投资基金中的“道德风险”防范与医治——兼论证券投资基金中的投资者保护问题
摘要： 本文首先从我国目前基金立法仅限于契约型基金的现状出发，对我国基金管理人的“道德风险”问题采取较为保守的疗法：即分别从内部构建信赖义务予以约束，从外部对其予以多角度、全方位的约束与监督。随后，在进一步规范现有的契约型基金的同时，分别基于开放式、公司型基金的固有优势进行小心求证并大胆创新，构想了对我国基金管理人“道德风险”问题更为激进的疗法：即建议我国从基金运作方式上应当继续大力发展开放式基金，从组织形式上立法应当引进公司型基金。关键字： 道德风险 信赖义务 投资者保护
一、 我国证券投资基金业的现状
1991年10月，我国第一批投资基金-武汉证券投资基金和南山证券投资基金分别经中国人民银行武汉分行、深圳南山区人民政府批准设立。其后，1997年出台的《证券投资基金管理办法》及2000年出台的《开放式证券投资基金试点办法》曾促使我国证券投资基金业两次快速扩容，发展迅速。到2003年9月底，已经开业的基金管理公司有32家，设立证券投资基金87支，总规模超过1600亿份，资产净值占A股股票流通市值近13%.1在为我国基金业欢欣鼓舞的同时，我们也不得不遗憾的正视2000年10月中国证券市场惊爆的“基金黑幕”2.该报道通过客观详尽的分析证券投资基金的操作行为，证实证券投资基金存在大量“对倒”、“倒仓”等违规、违法的操作行为，炒作之风盛行。经证监会调查，若干基金管理公司存在异常交易行为。当初设立并大力发展证券投资基金的初衷是希望为中国的证券市场带来理性的机构投资者，希望基金可以起到稳定市场的作用，但事与愿违，基金并没有起到稳定证券市场的作用，反而成为“机构投机者”，更加剧了证券市场的不稳定。具体而言，我国目前基金业的以下现状十分令人担忧：第一，整个基金管理行业道德水准低下，基金经理私自进行个人交易现象屡禁不绝；第二，基金管理人利益冲突交易时有发生，严重影响投资基金的声誉；第三，对于基金管理人渎职行为，我国基金持有人很难根据现有法规寻求救济；第四，我国证监会作为基金主管机关，在规范基金管理人行为方面没有起到应有的作用。3而在众多问题中，最为突出的就是基金管理人的“道德风险”问题。新制度经济学家常常以“道德风险”概括人们的搭便车动机以及机会主义行为。而在投资基金中，“道德风险”是指基金管理人在最大限度的增进自身效用时做出不利于基金投资人的行动。4基于上文所述的情况，2002年12月19日证监会颁布了《证券投资基金管理公司内部控制指导意见》，其在一定程度上指导证券投资基金管理公司加强内部控制，促进公司诚信、合法、有效经营，保障基金持有人利益。5但由于该指导意见仅是证监会发布的，立法位阶太低、力度不够，很难对基金管理人的违规操作行为予以严格的约束。随后，2003年10月28日颁布的《证券投资基金法》在一定程度上加大了基金份额持有人的权益保护力度，对进一步规范我国证券投资基金的管理、强化证券投资基金对我国证券市场的积极作用具有重要的历史性意义，但该法仍有诸多不完善之处，仍有待改进。
众所周知，一个市场的建立与发展决离不开信心十足的投资者，而证券投资基金业更是如此。基金投资者与证券投资基金市场的关系是水与舟的关系，即“水能载舟，亦能覆舟”，所以，保护投资者利益应当成为证券投资基金法的立法宗旨。而目前基金管理人向关联人输送利益、基金经理人为自身谋取利益、操纵基金账面价值等恶性行为屡屡上演，严重损害了基金持有人的利益，打击了投资者的积极性，影响了证券市场的正常秩序与繁荣。毋庸置疑，仅从基金市场角度看6，上述我国基金业的现状是与证券投资基金治理结构的不足，尤其是基金管理人约束机制缺失密切相关的。所以，我国基金立法亟待对基金管理人予以严格的监督，以充分保护证券投资基金投资者的合法权益。
二、 基金管理人“道德风险”的保守疗法
-构建契约型基金的基金管理人的约束机制
从我国目前证券投资基金业的现状看，无论是立法方面，还是实践方面，契约型基金是唯一合法的组织形式。7所以，笔者认为，要医治证券投资基金中的“道德风险”问题，首要的第一步应当先解决契约型基金中的基金管理人“道德风险”问题。
（一） 契约型基金的基本结构分析
1、 契约型基金各方当事人的法律关系
新出台的《证券投资基金法》规定的契约型基金运作中包括基金持有人、基金管理人与基金托管人三方，并采取“自益信托”的形式，即其中基金持有人既是委托人，又是受益人，拥有最终所有权及最终收益权。但是该法没有规定契约型投资基金当事人之间的具体法律关系，而投资基金当事人之间的法律关系架构一直是理论界和实务界争论不休的问题，也是投资基金立法中不应回避的一个基本问题，而在这一点上存在着不同理解与定位：
其一，“双重受托论”认为，在基金运作中，基金持有人是基金财产委托人，而受委托人是双重的，即基金管理人与基金托管人同时接受基金持有人的财产委托，成为共同受托人；
其二，“基金托管人受托论”认为，基金持有人是委托人，其将基金财产委托给基金托管人，基金托管人负责保管基金财产，并将基金财产委托给管理人进行投资运作。在这种方式中，持有人为第一委托人及财产最终所有者，托管人具有双重身份，即第一受托人、第二委托人，并且托管人还是财产名义所有者；而管理人为第二受托人及财产管理者。托管人对持有人负有直接责任，而管理人对持有人负有间接责任，而托管人作为持有人的权益代表与管理人间发生直接关系。管理人一旦因失误造成财产损失，首先应由托管人承担，这种制度安排赋予了托管人维护持有人权益、勤勉尽职的内在动力，使得托管人不再形如虚设而积极监督管理人，基本消除了管理人与托管人共同损害持有人利益的可能性，在一定程度上解决了基金持有人与基金管理人的力量不平等问题；
其三，“基金管理人受托论”认为，基金持有人是委托人，其将基金财产委托给基金管理人，基金管理人负责基金财产的投资经营，同时将基金财产委托给基金托管人保管。在这种方式中，持有人仍为第一委托人及财产最终所有者，管理人具有双重身份，同时为第一受托人和第二委托人及财产管理者，托管人为第二受托人及财产保管者。很明显，此时基金管理人产权关系不清，且由于一旦发生损失，托管人不承担责任，导致托管人消极监督，未形成令托管人发挥作用的机制。
我国基金立法并未明确契约型基金的基本结构安排，在理论上存在包括上述在内的种种分歧，十分混乱。笔者认为，三种观点虽各有优劣，但基于我国目前对基金管理人监管不力的现状，第二种观点具有明显的优势，原因如下：第一，可以避免双重委托中的基金财产产权代表空置的情况。双重委托使基金财产的占有权与使用权分离，容易使产权归属不明；第二，可以避免管理人与托管人关系真空化的情况。如果持有人与管理人、托管人都有直接的委托关系，当管理人因违规造成基金财产的损失时，托管人往往置身事外；第三，可以较为有效地防
范“内部人控制”。基金托管人既是持有人的受托人、又是管理人的委托人，由于管理人造成的损失首先要由托管人承担监管不力的责任，托管人必然会行使起对管理人的监督。同时，基金管理人违规，托管人不再可以置身事外，也进一步保证了持有人的求偿权。总之，“基金托管人受托论”就是将基金托管人真正纳入“游戏”，切实发挥基金托管人的积极监督作用，使基金托管人成为广大分散投资者的产权代表，充分利用机构在规模及实力上的优势，形成与基金管理人的平等对话，实行有效监督并对其行为加以必要的约束。
另外，新出台的《证券投资基金法》并未提及基金发起人，对其在契约型基金架构中的地位，尤其是发起人是否可以兼任基金管理人仍有待进一步深入探讨。
2、 我国契约型基金的制度缺陷
无论从我国的立法还是实践看，我国的契约型基金都存在着明显的制度性缺陷，具体如下：
首先，其中最大的问题，简言之，就是超强势的基金管理人与超弱势的基金投资者的力量不平衡，基金管理人在契约型基金中居于绝对的主导地位，而同时对基金管理人而言又缺乏强有力的制衡机制，以至于我国证券市场上爆发了如“基金黑幕”的大丑闻。中国的基金管理公司对基金业形成明显的垄断态势，基金管理业本应是一个竞争性市场，但在中国的契约型基金组织体系中，基金持有人无法行使选择管理人、托管人及其他方面的权力， 基金持有人实际上处于缺位状态，而基金管理公司又是以管理运作基金资产为唯一职能的机构，其对基金的设立和运作有着左右各方的能量，具体表现为：在契约型基金中担任基金管理人的机构只能是基金管理公司；基金管理公司影响基金法规政策的形成；基金管理公司收取的固定费率的基金管理费，具有垄断性质。
其次，对于与基金管理人相对的投资者-基金持有人而言，尚未完全形成能保护自己的有效机构及方式，基金持有人大会定位并不清楚，而如何选择能够维护基金持有人利益的基金管理人和基金托管人仍是一个悬而未决的问题。在强大的基金管理人面前，分散的基金持有人显得十分弱小，其发言权得不到充分的保护，其利益经常受到基金管理人的恶意侵害。而且对持有人而言，国内许多基金契约是不平等的格式合同，契约赋予基金管理人太大的操作空间，而无法形成对基金管理人的制约作用。
再次，本应对基金管理人起到一定监督作用的基金托管人在我国的契约型基金结构中基本上形同虚设。由于我国的基金托管人往往由基金管理人选任，且对监管基金管理人缺乏热情及激励措施，基金托管人也根本未能有效地对基金管理人形成有效的制约。
总之，我国目前的公募契约型基金实践中出现的种种问题的最终根源就在于，在基金法律关系中，基金管理人处于无人可以对其加以制衡的绝对强势地位，而绝对的权力必然会滋生绝对的腐败，这也正是2000年我国惊爆“基金黑幕”的根本原因。
（二） 基金管理人的约束机制
正如上文所述，在公募的契约型证券投资基金中，基金管理人与其他当事人相比处于绝对的强势地位。为了平衡基金各方当事人在基金中的力量悬殊，以解决由此引发的基金管理人的道德风险问题，保护基金持有人的合法权益，必须建立强有力的基金管理人约束机制。
1、 基金管理人的内部约束机制-信赖义务的构建
（1）构建信赖义务的意义
“信赖义务”的概念最早源于英国的衡平法，简言之，是指当事人之间基于信赖关系而产生的一种义务，权威的《布莱克法律辞典》所下的定义是：为他人之利益将个人利益置于该他人利益控制之下的义务，这是法律所旨意的最高标准的义务。8
而我国证监会公布的《证券投资基金招募说明书的内容与格式（试行）摘要》中规定基金管理人员有“自基金成立之日起，以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产”的义务，这种“诚信义务”是与信赖义务相去甚远的。信赖义务实质上是特定当事人之间的一种不对等的法律关系，受托人一方处于优势地位，而委托人及受益人一方则处于弱势地位，受托人具有以自己的行为改变或影响委托人法律地位的能力，而委托人及受益人须承受这种改变或影响且无法对受托人实施直接、有效的控制。法律为了保护委托人及受托人的利益，防止受托人滥用其优势地位和权力，以确保双方的信赖关系，要求受托人对委托人及受托人负有信赖义务。9如前所述，我国《证券投资基金法》规范的是公募的契约型基金，该类基金以信托契约作为基本的法律依据，而信托契约关系恰恰是一种典型的高度信赖关系。所以，我国的基金立法中应明确规定基金受托人对委托人及受益人的信赖关系，以解决基金管理人的道德风险问题，充分保护基金持有人的合法权益。
（2）信赖义务的主要内容基金管理人信赖义务的核心内容是必须遵循“禁止利益冲突原则”，即基金管理人必须为基金委托人及受益人的利益行事，不得为自己或第三人牟利，不得使自己或第三人的利益与委托人及受托人的利益相冲突。日本法将信赖义务的内容分别由两部法律予以规定：即由《证券投资信托法》规定基金管理人对基金持有人负有忠实义务，由《信托法》规定受托人对受益人负有善良管理人的注意义务。
首先，我国的基金立法中的信赖义务应当包括基金管理人的忠实义务。该项义务是防止基金管理人与基金或基金持有人利益冲突的禁止性规定，是基金管理人应承担的消极不作为义务，主要应当包括：其一，禁止基金管理人及其关联人士与基金之间的交易。基金管理人的关联人士是一个比较模糊的概念，其范围界定各国不同，但至少应当包括与基金管理人存在直接、间接控制关系及被控制关系等利害关系的人和基金管理人的经理、董事等基金管理人的内部人员；其二，禁止基金管理人与基金的共同交易。共同交易是指基金管理人与基金处于交易的同一方，共同与第三方交易。此类交易也可能导致基金管理人与基金间的利益冲突，尤其是在交易机会缺少的情况下，基金管理人会为了自己的利益，置基金的利益于不顾，使基金在不利条件下参与交易；其三，禁止同一个基金管理人控制的基金间的交易。基金管理人作为两只基金的受托人，既要为想要以最低价位买入证券的基金努力，又要为想要以最高价格售出证券的基金努力，不可避免的会发生利益冲突。另外，对于控股股东相同的不同基金管理人控制的基金间的交易是否也应当予以一定范围的限制，仍需深入研究；其四，禁止基金管理人及其关联人士作为承销商向基金出售证券，因为这种交易容易诱发利益冲突。一方面，基金管理人作为基金的受托人负有谨慎投资的义务，另一方面，基金管理人作为证券发行公司的承销商要尽快将证券销售出去，两者之间会产生两难的矛盾，尤其是在该证券销售情况不佳的时候。
其次，我国的基金立法中的信赖义务应当包括基金管理人的注意义务。该项义务应是基金管理人应承担的积极作为义务，是指基金管理人应以实现基金或基金持有人利益最大化为最高宗旨，负有以合理的注意和技能认真履行职责的义务。该注意义务主要应当包括：其一，对于投资对象的限制。证券投资基金为尽可能的规避风险，应当将主要资产投资于有价证券，不得投资于不动产，不得从事借贷、担保等活动，并且基金不得投资于其
他证券类行业，也包括投资于其他基金。我国基金立法规定，基金财产不得用于下列投资或者活动：（一）承销证券；（二）向他人贷款或者提供担保；（三）从事承担无限责任的投资；（四）买卖其他基金份额，但是国务院另有规定的除外；（五）向其基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或者债券；（六）买卖与其基金管理人、基金托管人有控股关系的股东或者与其基金管理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券；（七）从事内幕交易、操纵证券交易价格及其他不正当的证券交易活动10；其二，对于投资方式的限制。从投资方式的角度出发，基金管理人作为基金业的专业人士，应当充分注意投资的分散性及流动性要求。对于投资的分散性要求而言，一方面要注意投资对象的分散程度，即应将基金财产投资于不同种类的证券上，并且投资的每种证券也应当超过一定的家数 ，而不能仅限于一两家。而对于投资的流动性要求而言，主要是约束开放式基金的。由于开放式基金时刻面临着基金持有人赎回基金份额的巨大压力，基金资产必须时刻保持良好的流动性以备基金持有人赎回，否则一旦诱发流动性风险，基金将无力支持基金持有人的赎回行为。
综上所述， 我国目前根本没有正式规定基金管理人信赖义务，为加强对基金管理人的约束，充分保护基金持有人的利益，亟待立法对基金管理人信赖义务及其具体内容做出明确、详尽的规定。
2、基金管理人的外部约束机制-相关人员与机构的监督
（1） 完善基金持有人对基金管理人的制衡机制
我国新出台的《证券投资基金法》专设一章“基金份额持有人权利及其行使 ”，对基金持有人的权利予以一定的规范，对基金管理人形成一定程度上的约束。但笔者认为，该法仍存在诸多不尽人意之处，有待继续完善：
首先，基金立法应当继续完善基金持有人的事前监督机制。《证券投资基金利法》明确规定应当通过召开基金份额持有人大会审议决定的事项11，其中明确包括“更换基金管理人、基金托管人”，赋予基金持有人大会对基金管理人一定的制衡力量。而且，与《证券投资基金管理暂行办法》相比，首次明确规定了“代表基金份额百分之十以上的基金份额持有人有权自行召集”12 ，赋予基金持有人大会独立于基金管理人的“大会召集权”，在一定程度上保障了基金持有人大会具有实际的可操作性，而不是仅仅流于形式。基于以上讨论，基金持有人大会是维护投资人合法权益的一种重要手段，应当大力发展。但是，我们不难发现，由于我国基金立法并未明确规定基金持有人大会是基金的最高权力机构，造成其在具体操作中存在很多难处，而且基金持有人大多是散户，基金持有人大会既难召集，又不便于审议表决，上述问题仍有待进一步解决。
其次，应当继续完善基金持有人的事后监督机制。我国以往的证券投资基金立法中关于法律责任的规定多数是行政和刑事责任，没有足够重视民事责任问题，而新近出台的《证券投资基金法》明确规定了基金份额持有人的诉讼权。13重视保护基金投资人的诉讼权具有重大的意义：如果没有诉讼权的保护，任何权利都是空谈，基金持有人的任何一项合法权益都应当通过诉讼权获得保障。但该法对民事责任仍规定得不够具体，如损害赔偿的诉讼主体、过错认定和损害赔偿的计算问题都均未涉及。而其中，最为棘手的问题是基金持有人诉讼权的实现途径，笔者认为，可以考虑引入“基金持有人代表诉讼制度”。简言之，该制度就是将股东代表诉讼制度14移植到证券投资基金领域，而美国正是将股东代表诉讼引入基金业的先行者。15所以，我国可以借鉴美国的立法经验，来构建我国的基金持有人代表诉讼机制，如没有持股数量及时间的限制、不设置股东代表诉讼的前置程序、明确追究责任人赔偿机制的法律依据是信托义务的违反，等等。
再次，应当赋予基金持有人广泛的、真实的知情权。基金持有人作为基金的委托人及受益人，与基金管理人相比，处于明显的劣势地位，而且基金持有人与基金管理人在信息占有的数量及质量上存在明显的不对称状态。基于此，基金立法应当赋予基金持有人个人查账或者委托社会中介机构代为查账的权利，以使其具有充分了解基金财务状况的能力；而相应的，对处于优势地位的基金管理人而言，应当让其承担较为严格的信息披露义务，并且其披露信息的数量、质量、频率必须保证基金持有人能够及时获取真实、准确、全面、完整的信息，因为“阳光是最佳的防腐剂”。
（2）完善基金托管人对基金管理人的制衡机制
为确保基金财产的安全运营，以维护基金投资者的利益，世界各国对于基金经营往往遵循“基金运作和基金保管相脱离、基金运作的决策形成与具体执行相脱离”的规则。基金管理人负责基金财产的投资决策并向基金托管人发出具体的投资指令，而基金托管人负责持有、保管基金财产并根据基金管理人的投资指示处分基金财产。所以，在基金管理人和基金托管人之间理应形成一种既相互合作、又相互制衡、相互监督的关系。我国现行基金立法也确立了基金运作与保管相分离的原则并赋予基金托管人对基金管理人一定的监督权，16但与其他的基金市场较为发达的国家的基金立法中的分工制衡机制相比，还相差甚远。其中最为突出而且致命的缺陷是基金托管人的独立性和权威性较差并且监管乏力。所以，基于基金托管人同样是有实力有规模的机构，具有与基金管理人平等对话的条件，笔者认为必须从以下方面加以改进：
第一，应当充分保证基金托管人的独立性、权威性。我国现行基金立法规定基金托管人与基金管理人不得同为一人，不得相互出资或持有股份，而且还规定基金管理人的董事、监事、经理和其他从业人员，不得担任基金托管人或者其他基金管理人的任何职务。17该规定在一定程度上保证了上述两者在财务、行政以及人员上的相对独立性，但仍无法切断两者之间的共同利益关系。以往无论是立法还是实践中，由于在契约型基金各方当事人之间，基金管理人总是处于超强势的地位，而且基金管理人或其大股东通常是基金的发起人，所以基金托管人是由基金管理人根据自身的好恶选任的，基金托管人的饭碗是基金管理人给的，基金管理人拥有对基金托管人的绝对控制权。况且，我国立法规定基金托管人由商业银行担任18，缺乏其他具有同样能力的机构与之竞争，各商业银行又纷纷将基金管理人视为自己的大客户，根本不敢得罪基金管理人，又怎能对之予以有效的监管。基于此，应当从立法上斩断基金管理人对基金托管人的绝对控制权，即法律应当明确规定由基金持有人大会或者基金投资者协会代表投资者选任基金托管人。法律应当规定在基金获准成立后必须召开第一次基金持有人大会，在该次会议上，由基金持有人通过表决的形式选举基金托管人，其后再由基金管理人与基金托管人签订基金托管协议，以减小基金管理人对基金托管人的控制。
第二，应当努力激励基金托管人对基金管理人进行监督。笔者认为，我国可以考虑由基金立法明确规定，如果出现基金管理人的内部控制问题，应当由基金托管人与基金管理人一同承担责任。但《证券投资基金法》第83条的规定恰恰相反，“基金管理人与基金托管人在一般情况下，分别对各自的行为承担自己的责任”。&n
bsp;所以，正如在上文“基金当事人法律关系架构”中所提及的，我国应当采“基金托管人受托论”对基金当事人的相互关系予以改造，并对上述第83条的规定予以修改，即一旦出现基金管理人的内部控制问题，基金托管人首先应当承担相应的赔偿责任，基金管理人承担间接责任，即由基金托管人与基金管理人一同承担责任。在这种责任体制下，一旦基金托管人监督不力，其就会与基金管理人一同承担赔偿责任，立法可以以此作为威慑促使基金托管人积极行使监督权。
第三，加强基金托管人对基金管理人的监督力度。首先，新近制定的《证券投资基金法》第30条规定，基金托管人发现基金管理人的投资指令违反法律、行政法规和其他有关规定，或者违反基金合同有关规定的，应当拒绝执行。该规定在一定程度上有利于基金托管人监督，但仍不够明确，应当在立法中赋予基金托管人在特定情况下对基金管理人不正当投资指令的“拒绝执行权”。其次，考虑赋予基金托管人对基金管理人的独立诉权。我国现行基金立法并未赋予基金托管人对基金管理人的过错行为代表基金提起诉讼的权利，弱化基金托管人对基金管理人的监督力度，如果增加该项诉权，有利于对基金管理人形成强有力的约束机制。再次，应当强化基金托管人对基金管理人的检查权。立法应当明确赋予基金托管人随时自行或者委托社会中介机构检查基金管理人财务会计报表的权利，并且考虑建立一套基金经理人定期向基金托管人汇报基金操作情况的报告制度，以有利于基金托管人的监管。
（3）完善行政主管机关对基金管理人的制衡机制
世界各国基金立法均对基金管理人违反信赖义务所必须承担的行政责任做出规定，而基金业最为发达、对基金监控以行政手段为主的美国，其有关基金管理人行政责任的法律制度也最为完备。而其中对我国最有借鉴意义的，是美国的“禁止令诉讼”。禁止令诉讼是指对于基金管理人已经从事、正在从事或将要从事，构成或可能构成违反信赖义务的行为，SEC（美国联邦证券交易委员会）可以向联邦地区法院提起禁止令诉讼，以寻求禁止令及其他附随性救济19.该制度具有明显的优越性：首先，其注重公开性，禁止令以法院命令的形式，命令基金管理人遵守相关法律，并将此内容予以充分的公开。如果SEC提起的禁止令中判定基金管理人存在违反信赖义务的行为，那么在随后提起的民事诉讼中作为被告的基金管理人在基金持有人对其所提起的私人损害赔偿诉讼中对在该禁止令诉讼终审判决中已确认的违法行为不得否认，而基金受益人可轻松的以此作为提交给法院的证据；其次，因为禁止令的适用范围并不局限于已经发生的违反信赖义务的行为，而主要是针对正在发生和将要发生的违反信赖义务的行为，所以，禁止令诉讼的主要功能是预防违反信赖义务行为的发生。
与之相反，一方面，我国的行政处罚往往采取暗箱操作的方式，即使偶尔公布也只是公布简单的处理结果。这不仅不利于发挥行政处罚的公开曝光的威慑力，也不利于对基金投资者予以保护。因为违法行为得不到曝光，基金持有人无法从证券机关收集到必要的证据，导致基金受益人在基金管理人已受行政处罚的情况下也难以进行民事诉讼；而另一方面，我国行政处罚仅仅是一种消极的事后惩罚，并不考虑制止该行为的继续发生。因此，鉴于禁止令诉讼的公开性及事前预防性可以最大限度的保护基金投资者的权益并最大限度的约束基金管理人，我国基金立法应当借鉴美国的禁止令诉讼制度，以改善我国行政主管机关-证监会对证券投资基金的监管。
（4）完善基金行业的自律监管
基金行业的自律监管是指通过基金行业自身制定的行业规则进行行业内的自我约束。该制度的典型代表是英国，其构建了一套以行业组织为中心，包括若干层次的自律监管体制。而其它大部分国家和地区往往成立一个单一的基金行业自律组织，如日本的“证券投资信托协会”和香港的“单位信托基金公会”，其组成除了所有基金成员外，还包括其他相关组织和人员，如会计、律师事务所等中介机构。在很多国家，行业自律组织在基金监管中发挥极为重要的作用，良好的行业自律是基金业发展成熟的标志。我国在2001年10月由中国证券业协会基金公会颁布了《证券投资基金业公约》，但该公约内容相当空泛，仅具倡议性质，缺乏相应的制裁机制，没有强制性及可操作性，其与完备的自律从业守则还相去甚远。而我国基金立法规定，基金管理人、基金托管人和基金份额发售机构，可以成立同业协会，加强行业自律，协调行业关系，提供行业服务，促进行业发展。20该规定表明我国已经允许成立基金协会这种基金业的自律组织，但是立法并未对此作强制性规定。基于以上的分析，笔者认为，我国目前有必要建立证券投资基金的自律组织“证券投资基金业协会”，由其制订详尽、具有约束实效的行业规则，从基金行业内部完善我国的证券投资基金监管体系。
另外，为规范和繁荣我国证券投资基金业的发展，我国《投资基金法》应当允许成立“证券投资基金投资者协会”和其他投资者组织。因为，在投资基金活动中处于强势地位的投资基金托管人和管理公司尚且能通过成立同业协会来维护自己的利益，处于弱势地位的投资者更应当团结起来，结成一定的组织对投资基金业的商事活动进行社会监督，保护投资者的合法权益，而各级人民政府以及监管机构对“证券投资基金投资者协会”履行职能应当予以充分的支持。为预防证券投资基金投资者组织偏离其保护投资者权益的宗旨，立法应当禁止证券投资基金投资者组织从事证券投资基金业的商事活动和营利性服务，以及以牟利为目的向投资者推荐投资基金管理人、托管人或者投资对象的行为。
三、 基金管理人“道德风险”的激进疗法之一
-基金运作机制上的小心求证
（一）我国开放式基金的现状
当今国际上，基金的发展主流是开放式基金，如日本、中国香港特区的基金均为开放式，美国开放式基金比例也高达80%以上。2000年10月中国证监会颁布的《开放式证券投资基金试点办法》是我国第一部认可并规范开放式基金的法规。在此法规颁布以前，中国基金市场中的证券投资基金全部为封闭式契约型基金。而随着2001年9月华安基金管理公司发行了第一支华安创新证券投资基金以来，国内现已陆续发行了多只开放式基金，开放式基金已经成了我国证券市场一道靓丽的风景。新出台的《证券投资基金法》更进一步肯定了开放式基金在我国的地位21，且该法专设一章规定“基金份额的申购与赎回”，并明确规定基金管理人应当按时支付赎回款项22，保障了基金持有人的赎回权。
根据基金的运作方式不同，基金可分为开放式基金和封闭式基金。开放式基金是指基金份额总额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或者赎回的基金。其与封闭式基金的区别在于：1、基金存续的期限不同。封闭式基金依据基金契约的明确规定有固定的存续期；开放式基金没有固定存续期，基金可能长期存在，无限期运行，主要取决于基金管理人的投资理财水平及基金的业绩，相反，如果基金业绩不佳则极有可能因赎回而遭到清盘。2、基金规模的固定性不同。封闭式基金的规模在发行前就已经确定，在存续期间规模固定不变，基金份额只能在投资者之间转让；开放式基金的规模在发行前并不确定，在存续期间规模因
投资者的申购、赎回而不断变动。3、基金转让方式不同。封闭式基金在证券交易场所上市交易，交易在基金持有人之间进行，不涉及基金管理人；开放式基金在特定销售机构（例如商业银行、证券公司等）的营业场所进行交易，不上市交易，交易发生在基金持有人与基金管理人之间。而且对于个人投资者来说，在银行网点购买基金单位，如同储蓄存款一样方便。投资者需要卖掉基金单位兑回现金时，也像提取存款一样可以就近办理。对于普通老百姓来说，投资于开放型基金比投资于封闭型基金要方便的多。4、基金计价方式不同。封闭式基金的交易价格除了受其资产净值影响外，还受市场对该特定基金单位的供求关系影响，基金的价格往往会背离基金的价值；开放式基金的申购、赎回价格按照每日公布的基金单位资产净值加、减手续费后确定，其价格公开透明，准确真实地反映基金的投资价值。
（二）发展开放式基金对医治基金管理人“道德风险”的重大意义
开放式基金之所以具有巨大的魅力，主要原因在于：
首先，开放式基金的赎回机制有利于保护投资者的利益、规避基金管理人的道德风险。开放式基金允许投资者随时认购和赎回基金单位，其规模将主要由市场供求关系决定而具有不确定性，而这种不确定性直接关系到基金管理人的自身利益。为了基金的顺利设立、顺利运作和基金管理人的自身利益，开放式基金将更加注重投资者的利益，更加注重销售和客户服务，否则基金持有人可以通过赎回来减少基金规模进而减少基金管理人的收入。所以，开放式基金对基金管理行为人的约束机制较强，有利于基金的规范化运作。而封闭式基金按基金规模提取固定的管理费，对基金管理人没有很强的激励约束机制，基金管理人对投资者的利益往往并不放在心上，甚至出现投资基金管理公司配合庄家出货或吸筹，“高吸低抛”，损害投资者利益的道德风险问题。
与封闭式基金相较，开放式基金在解决投资基金的委托代理问题上具有显著的制度优势，能更好地保护分散投资者的利益，提高资源的配置效率。开放式基金的赎回机制加大了投资基金市场的竞争程度， 必然导致基金业“优胜劣汰”局面的出现，有效的激发了证券投资基金业的竞争意识。申购与赎回机制使业绩良好的基金管理人得到更多基金单位的申购，从而管理更多的基金资产， 相反该机制将无法使基金投资者满意的基金管理人淘汰出局，实现了基金管理人合理的资源配置。所以，开放式基金可以在一定程度上改变目前基金公司的垄断局面，为基金经理市场的形成创造了条件，以竞争促发展，促使基金管理人从内部进行自我约束、勤勉理财，促使基金管理人努力提高基金业绩，减少其管理的道德风险。
其次，开放式基金的信息披露机有利于保护投资者的利益、规避基金管理人的道德风险。在获取基金管理人行为信息方面，开放式基金有着封闭式基金所不具备的优势，开放式基金更为注重操作的透明度。开放式基金必须每天公布单位基金份额的资产净值并且保证在一定时期内按此净值出售或赎回基金单位，而封闭式基金则不需如此。开放式基金每日的信息披露使投资者能够及时追踪监督基金管理人的行为而进行申购或赎回，保证了投资者及监管机关获得的信息真实可靠。另外，开放式基金管理人之间的竞争将十分激烈，缺乏透明度的基金管理公司不能吸引足够的投资者。
开放式基金特有的赎回机制与信息披露机制可以自发的形成一个有效的解决基金管理人道德风险的治理机制，而这种内生的治理机制对基金而言是一种极为有效率的制度安排，这也正是开放式基金不同于封闭式基金的关键点，由此开放式基金才能够成为当代证券投资基金的主流形式。由此可见，选择和积极发展开放性基金是我国当前投资基金理性的发展方向，加大力度发展开放式基金对于保护投资者，尤其是中小投资者的利益无疑更为有利。在我国目前资本市场尚缺乏有效保护投资者利益的健全机制的情况下，开放式基金凭借其所提供的有效的治理机制理当成为投资基金的首选模式。所以，我国基金业也应当从长远方向着眼，进一步加大设立开放式基金的步伐。
另外，在我国当前的资本市场上，对目前已经上市并运行的封闭型基金来说，可以考虑建立一套行之有效的方案，把一些符合特定条件的封闭式基金转为开放式基金。
四、 基金管理人“道德风险”的激进疗法之二
-基金组织形式上的大胆创新
（一）大力发展公司型基金的重要意义
公司型基金，以美国的共同基金为代表，就目前的趋势而言，采用公司型基金已逐渐成为证券投资基金业的主潮流。然而迄今为止，我国公司型基金的实践经验几乎是空白，现行的《证券投资基金法》对公司型基金基本未作规定，仅在第102条为日后公司型证券投资基金的立法埋下伏笔23.契约型基金在组织制度上存在着明显缺陷，因此，90年代以后，英国、日本及其他实行契约型模式的国家和地区纷纷加大设立公司型基金的力度，并采取各种措施引入公司型基金的某些机制来改造已有的契约型基金。从此，公司型基金成为世界各国（和地区）基金组织模式的主要发展趋势。
从组织体系上说，公司型基金与契约型基金的最直接区别在于，在公司型基金中存在一个代表并维护基金持有人权益的有形机构-基金公司，而在契约型基金中没有这个机构。正如上文所述，在契约型基金中，无论怎样安排财产委托关系，都无法最终克服其固有的弊病，即契约型基金以信托契约作为根本的法律依据，以无形方式存在，并非独立的法人，也无任何常设机构，是一个松散的组织，而且基金持有人过于分散，基金持有人相对于基金管理人或基金托管人，很难形成足够的制约作用。而与之恰恰相反，在公司型基金中，由广大分散投资者发起组成公司法人-基金公司，由该公司法人代表投资者利益。投资者购买的不再是基金单位而是基金股份，广大中小投资者也由分散于市场之中几近可以忽略的个体变为公司的股东，由统一的公司法人代替分散的中小投资者主张权利。所以，基金公司的存在使公司型基金的组织体系与契约型基金有了根本性区别，而公司型基金正是通过基金本身的公司化设置有效避免了契约型基金持有人、托管人对管理人监督控制不力的缺陷。另外，对于我国这个没有信托传统及发展土壤的大陆法国家来说24，公司型基金在法律关系上比契约型基金更加易于理解，结构上也稍微简洁些，而契约型基金的基础法律关系尚不甚清晰。综上所述，考虑到顺应世界上投资基金的发展潮流及其具有的强大优势，我国证券投资基金立法亟待采取兼收并蓄的做法，在保留契约型基金的前提下对公司型基金形式做出规定，并创造条件大力发展公司型证券投资基金，以进一步解决我国目前甚为严重的基金管理人道德风险问题。
（二） 公司型基金的基本架构及其运作对于遏制基金管理人道德风险的优势分析
1、公司型基金的基本架构及其运作
美国的证券投资基金是以投资公司的形态出现的，其基金实际操作涉及的当事人包括投资公司、投资人（股东）、保管银行、投资顾问公司、承销公司等。投资公司委托承销公司以发行股票的方式销售基金，筹集的资金成为投资公司的法人资本，投资人相应成为投资公司的股东。投资公司主要负责投资方向的市场选择和行业选择分析
，确定基金筹集、运用、分配等管理措施，负责投资顾问的选任等。投资公司设董事会负责基金的大政方针，投资顾问公司管理并具体操作，且投资公司与投资顾问是相互独立的，保管机构（银行）只负责基金资产的保管和处分，如发现基金运作有异常行为则发出必要的警示。如上所述，公司型基金法律关系的主体主要包括基金持有人（美国为投资公司的股东及投资人）、基金公司（美国称为“投资公司”）、基金保管人（美国称为“保管银行”）、基金管理人（美国称为“投资顾问公司”）。
2、公司型基金对于遏制我国基金管理人道德风险的优势分析
如上所述，公司型基金相对于契约型基金具有明显的优势，最根本的优势就在于公司型基金中存在一个代表并维护基金持有人权益的有形机构-基金公司，可以对基金管理人形成最为有效的控制和监督，具体而言：
其一，基金公司是公司型基金法律关系中的核心，有利于对基金管理人的监管。公司型基金设有独立的基金公司董事会，基金公司董事会是广大股东利益的代表者，具有公司重大事项的决策权，能够对基金管理人是否尽职进行有效的评价和监督，特别是独立董事制度的实施对保护基金持有人的利益起了重大作用。基金的各项具体运作事务主要由基金公司委托其他公司完成：基金的投资运作和日常行政管理主要通过信托机制委托给投资管理人，基金资产的保管和财务监督主要通过信托关系委托给商业银行等基金托管人负责，基金证券的销售委托给证券承销商，基金证券的日常买卖及申购与赎回委托给过户代理人，等等。所有这些业务委托，均由基金公司董事会与各方实体签订契约。
其二，公司型基金各方当事人间的关系有利于对基金管理人进行监管。首先，基金公司只设立一个董事会，其中董事会中绝大多数成员都是独立董事，且投资基金的营运与管理中心是基金公司的董事会，而作为基金管理人的投资顾问公司仅处于辅助地位。基金公司将其经营管理的职责分离给基金管理人投资顾问公司，由其进行与经营运作有关的业务。基金公司作为基金的营运及管理中心，在法律上是基金持有人利益的代表者，众多的独立董事则承担了具体的守护股东（基金持有人）利益的职责。基金公司可以直接约束基金管理人和基金托管人的行为，一旦发现基金管理人或基金托管人侵害基金持有人及基金公司的利益，基金公司可随时予以更换。其次，基金公司又通过基金托管人约束基金管理人的运作行为，而且，托管人由基金公司董事会任免，不再受到基金管理人的控制，从而保证了托管人对基金管理人监督的独立性、客观性和公正性。上述这种公司型的基金结构十分有利于对已处于辅助地位的基金管理人予以有效的监管，这与我国的契约型基金结构中的基金管理人的超强势地位引发的无力监管状况形成鲜明的对照。
其三，公司型基金产权清晰有利于对基金管理人进行监管。公司型基金的投资者是公司的股东，他们有权对公司的重大决策通过投票权发表意见，并以股息方式获取收益，发挥以手投票和以脚投票的协同效应。而且，投资者可以对基金公司的经营运作产生影响，并且在基金管理人或托管人侵害其股东权益时，当基金公司怠于追究时，投资者可以绕过基金公司直接向法院提起股东派生诉讼，保护自己的权益。
其四，公司型基金的设立及其资金委托方式有利于对基金管理人的监管。首先，从基金设立来看，在公司型基金中，基金发起人负责发起设立基金，销售基金证券，募集基金资金，在基金资金募集成功以后，组织召开基金持有人大会，议决《基金章程》等重要文件，选举基金董事会成员，设立基金公司。作为基金基础文件的基金章程及代表基金持有人利益的董事会成员均由基金持有人大会决议通过，基金管理人、基金托管人对此无发言权。其次，从基金资金的委托来看，在公司型基金中，基金设立后，基金公司代表全体基金持有人通过竞争性的筛选机制，主要是竞投标方式来分别选择基金管理人和基金托管人，基金公司分别与中标的基金管理人和基金托管人签署“基金契约书”和“基金托管契约书”。因此，在基金资金的委托过程中，基金公司占据主导地位，而基金公司是基金持有人的代表，这就意味着基金持有人占据主导地位。但在我国的契约型基金中，基金发起设立的种种事务往往属于与基金管理公司混同或对基金管理公司具有控股地位的发起人的事务，或者直接就是基金管理公司的事务，而且基金资金的委托过程也几乎仅仅只是表面文章，既无竞争性的筛选机制，基金管理公司又在其中占据了绝对的支配地位，根本无法起到对基金管理人的制约作用。
其五，公司型基金的运行机制有利于对基金管理人进行监管。在基金资产正式投入运作后，基金管理人和基金托管人应按照“基金契约书”和“基金托管契约书”的规定，定期向基金公司提交基金资产报告、运作建议报告以及其他资料；而基金公司的董事会也应定期召开例会，审查这些报告，并将审查通过的报告向基金持有人公开披露。不难发现，在基金的整个运行过程中，基金持有人的代表即基金公司一直占据基金的中心位置，各项基金运作行为均围绕基金公司的要求而展开。
综上所述，公司型基金与契约型基金相比，具有无可比拟的优越性，尤其是在我国目前契约型基金结构不清、基金管理人滥用管理权引发严重的道德风险的现实情况下，更是如此。所以，笔者建议我国的基金立法应当顺应历史潮流，尽快引入公司型基金的规定，以有效治理基金管理人的道德风险问题，切实保障基金持有人的合法权益。对于新设基金，应尽量选择公司型的组织体系。而当条件成熟时逐步将现有的契约型基金调整为公司型基金。25
另外，笔者认为，合伙型的证券投资基金在符合一定的制度条件后也应当为我国立法所允许。该种形式有利于同样持有基金的基金管理人作为合伙人之一，和广大基金投资者的利益捆绑在一起，共享收益，共担风险，该种组织形式的构建尚需进一步深入探讨。
注释：
1 参见《法制日报》2003年10月30日。
2 平湖、李菁：《基金黑幕-关于基金行为的研究报告解析》，载《财经》2000年10月。该文章是通过追踪1999年8月9日至2000年4月28日期间，国内10家基金管理公司旗下22家证券投资基金在上海证券市场上大宗股票交易记录得出的一份报告。
3 王苏生著：《证券投资基金管理人的责任》，北京：北京大学出版社，2001，第11页。
4 参见马红军：《证券投资基金的制度经济学分析》，载《河南金融管理干部学院学报》2002年第1期。
5 参见《证券投资基金管理公司内部控制指导意见》第十一条规定：“ 公司应当健全法人治理结构，充分发挥独立董事和监事会的监督职能，严禁不正当关联交易、利益输送和内部人控制现象的发生，保护投资者利益和公司合法权益。 ”
6 我国证券市场的种种不完善之处归根到底都源于“我国的证券市场是企业融资的渠道”，基金市场中的道德风险问题及揭露的基金黑幕均与此有关。但本文由于篇幅有限，仅集中精力讨论基金市场的解决方案，而并不涉及更大范围的证券市场。
7 参见《证券投资
基金法》第二条 ：“在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金（以下简称基金），由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，以资产组合方式进行证券投资活动，适用本法；本法未规定的，适用《中华人民共和国信托法》、《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定。 ”
8 Black‘s Law Dictionary，6th.Ed，West Publishing，1990。
9 张开平著。《英美公司董事法律制度研究》，北京：法律出版社，151-152。
10 参见《证券投资基金法》第59条。
11 参见《证券投资基金法》第七十一条：“ 下列事项应当通过召开基金份额持有人大会审议决定：（一）提前终止基金合同；（二）基金扩募或者延长基金合同期限；（三）转换基金运作方式；（四）提高基金管理人、基金托管人的报酬标准；（五）更换基金管理人、基金托管人； （六）基金合同约定的其他事项。“
12 参见《证券投资基金》第七十二条：“ 基金份额持有人大会由基金管理人召集；基金管理人未按规定召集或者不能召集时，由基金托管人召集。 代表基金份额百分之十以上的基金份额持有人就同一事项要求召开基金份额持有人大会，而基金管理人、基金托管人都不召集的，代表基金份额百分之十以上的基金份额持有人有权自行召集，并报国务院证券监督管理机构备案。”
13 参见《证券投资基金法》第七十条：“ 基金份额持有人享有下列权利： ……（七）对基金管理人、基金托管人、基金份额发售机构损害其合法权益的行为依法提起诉讼；……。” 另外，该法还规定了“民事赔偿优于行政处罚的原则”，具体参见《证券投资基金法》第九十九条：“ 违反本法规定，应当承担民事赔偿责任和缴纳罚款、罚金，其财产不足以同时支付时，先承担民事赔偿责任。”
14 股东代表诉讼，又称股东派生诉讼，是指当公司怠于通过诉讼追究侵害公司利益人的法律责任时，为了维护公司的利益，具备法定资格的股东有权代表所有其他股东以其自身的名义代表公司对侵害人提起诉讼，追究法律责任，所得赔偿归于公司的一种诉讼机制。该制度最早形成与英美法系，会被众多大陆法系国家借鉴，但我国立法尚未引入该制度，实属公司法的一大缺憾。
15 美国1940年《投资公司法》第36条第2款规定，注册投资公司的投资顾问、与投资顾问具有相同之责的受托人或受托公司或投资顾问的任何关联人，以及基金公司的职员、董事、顾问委员会成员以及基金的主承销商，对支付给其报酬的投资公司即股东负有信托义务。一旦违反信托义务，基金持有人有权代表基金对这些人提起诉讼。
16 《中华人民共和国证券投资基金法》第29条规定：“基金托管人应当履行下列职责：……（十）按照规定监督基金管理人的投资运作……”以及《中华人民共和国证券投资基金法》第30条规定：“基金托管人发现基金管理人的投资指令违反法律、行政法规和其他有关规定，或者违反基金和同有关规定的，应当拒绝执行，立即通知基金管理人，并及时向国务院证券监督管理机构报告。基金托管人发现基金管理人依据交易程序已经生效的投资指令违反法律、行政法规和其他有关规定，或者违反基金和同有关规定的，应当立即通知基金管理人，并及时向国务院证券监督管理机构报告。”
17 参见《中华人民共和国证券投资基金法》第28条及第18条的规定。
18 参见《中华人民共和国证券投资基金法》第25条的规定。
19 具体内容参见王苏生著。证券投资基金管理人的责任，北京：北京大学出版社，2001.191-192。
20 参见《证券投资基金法》第10条。
21 参见《证券投资基金法》第5条。
22 参见《证券投资基金法》第五十三条：“ 基金管理人应当按时支付赎回款项，但是下列情形除外：（一）因不可抗力导致基金管理人不能支付赎回款项；（二）证券交易场所依法决定临时停市，导致基金管理人无法计算当日基金资产净值；（三）基金合同约定的其他特殊情形。发生上述情形之一的，基金管理人应当在当日报国务院证券监督管理机构备案。”
23 《证券投资基金法》第一百零二条：“ 通过公开发行股份募集资金，设立证券投资公司，从事证券投资等活动的管理办法，由国务院另行规定。” 而中华人民共和国投资基金法的学者建议稿的第二章规定了投资基金的法律形式。其中第十二条规定：“投资基金可以采取合同形式，也可以采取有限责任公司或股份有限公司形式”。
24 我国信托制度并不完善，尚无信托发展的土壤。《信托法》虽然已于2001年出台，但信托制度尚未真正建立，信托业务依然尚未有效展开，信托市场的有效竞争几乎谈不上。
25 契约型基金要调整为公司型基金需要诸多条件的支持，在公司型基金的运作尚处探索性实践的过程中，贸然将现有的契约型基金调整为公司型基金是不合适的，因此，不应操之过急。
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